달러-원, 10월중 1,025-1,055원<국민선물>



(서울=연합인포맥스) 이종혁기자= 국민선물은 달러-원 환율이 10월중으로 1천25-1천55원에서 움직일 것으로 내다봤다. 4일 오정석 국민선물 팀장은 '10월 전망' 보고서에서, 달러-원의 상승세에 불은 붙었지만 펀더멘털의 변화가 없는 상황이기 때문에 확대해석은 하지 말자며 리스크 관리에 중점을 두자고 지적했다. 아래는 보고서 전문. 미 금리인상 재료의 약효는 어디까지? 미 금리인상 재료가 두 차례에 걸친 허리케인을 딛고 화려하게 부활하면서 9 월말 달러화 랠리를 이끌었다. 상승폭이 그 때와 비교하면 미미하지만, 미국 경제의 호조세와 Fed의 금리인상 지속을 바탕으로 1000 원대에서 1050 원대로 급상승 했던 7 월초 달러/원 움직임을 연상시켰고 그 당시와 마찬가지로 추세전환에 대한 논란도 재등장했다. 올 초부터 미국 금리인상은 달러화 가치 회복에 상당히 많은 영향을 미쳐왔다. 원화는 엔화나 유로화에 비해 그 영향력의 크기가 상대적으로 작았지만 고비 때마다 달러/원 상승재료로 작용했다는 점을 부인할 수 없다. 미국 금리인상이 달러화 랠리를 이끌고 있는 이유는 매우 간단하게 설명된다. 바로 높은 미국의 금리가 외국으로부터의 자금유입을 자극하여 달러화 수요를 늘어나게 만드는데, 한마디로 유로존과 일본에 비해 상대적으로 높은 미국 금리가 달러화의 매력을 증대 시킨다는 것이다. 이러한 논리는 이론적 배경을 가지고 있는데, 국제피셔효과(International Fisher Effect)는 국제적 자본 이동에 대한 통제가 없다는 가정 하에 두 나라간 금리가 동일하지 않다면 투자자들은 금리가 높은 국가로 자금을 이동시킨다는 점을 기본 개념으로 삼고 있다. Fed 가 인플레이션이 높아질 가능성을 근거로 지난해 6 월 이후 올 해 9 월까지 11 번 연속 금리인상을 단행하였고 최근에는 금리인상 기조를 유지하겠다는 입장을 계속해서 밝힌이상 언제까지, 어느 수준까지 미국 기준금리가 오를 것인가에 대해서 여기서는 논하지 않도록 하겠다. 중요한 것은, 앞서 언급한 바와 같이 이론적으로는 미국 금리인상이 달러화 강세를 지지하지만 실제로도 그런 역할에 충실 했는지 여부를 살펴보는 일이 될 것이며 이를 통해 미 금리재료의 약효를 어느 정도 파악할 수 있을 것이다. 결론부터 말하자면, 미국 금리와 달러화 사이에는 뚜렷한 상관관계가 발견되지 않는다. 1973 년부터 2005 년 8 월까지 월별 Effective Federal Funds Rate(EFFR)과 Broad Dollar Index(BDI)의 움직임을 살펴보면 달러화와 미 금리는 어떤 경우에는 (+)의 상관관계를, 어떤 때는 (-) 상관관계를 나타냈으며 두 변수간 아무런 상관관계가 나타나지 않았던 시기도 찾아 볼 수 있어 미국 금리인상이 반드시 달러화 가치 상승으로 이어지지 않았음을 알 수 있다. 즉 미 금리인상이 달러화 강세를 유도하는 것은 어디까지나 단기적인 관점에서 유효한 것일 뿐 추세 자체를 변경시키는 힘을 지니지는 않는다는 것이다. 뒤에 언급하겠지만 달러화는 미국의 경상적자와 더 큰 상관관계를 가지고 있는 것으로 파악됐다. 기간별로 살펴보면, 85~89 년까지 미 금리와 달러화는 상관계수가 0.7 에 이르고 있어 명확한 (+)의 상관관계를 나타내고 있다. 하지만 이 시기 달러화 움직임은 미 금리보다 플라자 합의와 루브르 합의가 결정적 변수로 작용하였다. 반면 90~93 년 사이에 금리와 달러화는 상관계수가 .0.8 을 가리키고 있어 (-)의 상관관계가 뚜렷했음을 알 수 있다. 달러화가정점을 찍고 본격적인 하강국면에 돌입한 2002 년부터 최근까지 미 금리와 달러화의 상관계수는 .0.35 로 다소 애매모호하며 1 분기의 시차를 두고 계산한 상관계수는 .0.05 로 둘사이의 상관관계는 더더욱 떨어진다. 다만 2005 년 들어서 미 금리와 달러화는 비교적 높은 (+) 상관관계를 나타내고 있다. 유로존과 일본에 비해 상대적으로 높은 미 금리는 달러화 매력을 증대시켜 단기적인 측면에서 환율 움직임을 이끄는 주도적 변수가 존재하며 최근 외환시장에서는 미국 금리인상 재료가 그 역할을 담당하고 있다. 하지만 환율 결정에는 금리 외에도 물가 와 성장률 등 다양한 요인들이 영향을 미치며 장기 시계열 자료에서 명확한 상관관계가 발견되지 않았다는 점을 근거로, 10 월에도 미 금리는 주요 변수로서 자리매김하겠지만, 달러화에 미치는 약효는 시간이 흐를수록 떨어질 것으로 예상된다. 왜 미국 경상적자에 주목해야 하는가 . 미국의 대외불균형을 가장 잘 보여주는 경상적자 문제와 Fed 의 금리인상 기조, 그리고 위안화 절상 이슈는 벌써 해를 넘긴 재료이다. 따라서 시장 참가자들은 동 재료들에 식상함을 많이 느끼고 있고 이들의 시장 영향력도 예전만 못한 것이 사실이다. 미 금리인상재료는 앞서 살펴 보았고 위안화는 다음에 살펴 보겠지만, 미국 경상적자 문제에 지겹도록 주목하는 이유는 이것이 2002 년부터 시작된 글로벌 달러약세를 이끌고 있는 재료이며 아직 가시적인 해결이 되지 않고 있다는 점 외에도 달러화 움직임과 상관관계가 높으며 궁극적으로 미국의 금리인상과도 맞물리는 부분이 많기 때문이다. . 새삼스런 이야기는 아니지만 과거 데이터를 살펴보면 그 어느 나라도 대규모 경상적자를 장기간 끌고 갈 수 없으며 경상수지 적자는 어느 시점에서 결국 반전(reversal)되게 마련이다. 그것이 외부로부터의 갑작스런 자금흐름 중단(sudden stop)에 의할 경우 그 나라 경제는 경기침체와 인플레이션, 실업률 증가라는 고통스런 결과에 직면하게 되고, 소비증가율 둔화 등 적절한 내부정책에 의해 경상적자가 반전된다면 그 나라는 경제적 고통을 최소화 할 수 있다는 것이 과거의 경험적 교훈이다. . 경상적자는 어느 시점에서 반전되게 마련인데 그 기준으로 사용되는 것이 바로 GDP 대비 5%를 넘어서느냐 하는 것이다. 미국은 이미 2003 년에 이 비중이 5%를 넘어섰고 올 해1 분기와 2 분기에는 각각 6.5%와 6.3%를 넘어서 경상적자가 반전될 시기가 이미 지났다.다만 전 세계 최후의 소비국이며 달러화는 기축통화라는 독특한 성격이 다른 나라에 통용되는 잣대를 미국에도 동일하게 적용시키지 못하게 만들고 있지만, 이러한 대규모 적자를미국은 지속적으로 감당할 수 없으며 반전이 늦어지면 늦어질수록 미국이 감내해야 할 고통의 크기는 더욱 커질 것이 분명하다. . 경상수지 적자의 조정(current account adjustment)는, 반드시 그런 것은 아니지만, 대부분의 경우 성장률 저하와 높은 실업률, 그리고 인플레이션을 초래한다는 것이 과거 경험적으로 입증되었다. 이 과정에서 환율은 평가절하를 겪게 되는데, 이것은 자국 상품의 국제 가격 경쟁력 제고와 수입상품 가격 상승이라는 경로를 통해 경상적자 축소에 기여하게 된다.환율은 경상적자가 급증하는 초기에는 절상되는 경향을 보인 후 경상적자가 한계에 도달하여 반전이 불가피하게 되는 시점에 이르러서야 평가절하 되며 경상적자 축소가 정착되는 단계에서 다시 절상된다. 다음 페이지에 나와 있는 차트는 달러화와 미 경상적자의 이러한 관계를 잘 보여주며, 달러화는 미국에 경상적자 폭 확대라는 아킬레스건이 존재하는 한 강세를 나타내기 어려울 것이라는 근거가 되기에 충분하다고 판단된다. . 최근 달러화 움직임이 미 금리인상에 많은 영향을 받고 있음은 주지의 사실이다. 하지만 미국 경상적자의 관점에서 미 금리인상은 달러화 강세를 유도하기 위한 재료로 볼 수는 없고 sudden stop 에 의한 경상적자 조정을 막기 위한 선제적 조치로 이해해야 할 것이다. 즉 앞서 경상적자의 급격한 반전은 저성장과 인플레이션, 높은 실업률을 유발한다고 언급하였는데 점진적 금리인상은 경상적자의 soft landing 과 관련 파생문제들을 최소화하려는데 또다른 목적이 있다고 할 수 있을 것이다. 약한 달러가 고용에 미치는 영향도 고려한다면 약한 달러와 금리인상은 병행될 수 밖에 없는 정책적 조합이 될 것으로 판단된다.경 위안화 이슈는 끝나지 않았다 . 지난 9 월 G7 재무장관 회담에서 미국은 중국에 대해 다시 한 번 위안화 추가절상압력을 내비쳤지만 중국은 예전처럼 점진적인 절상만을 외치면서 이에 아랑곳하지 않고 있다.미국의 압력과 중국의 버티기 사이에서 위안화 이슈는 이제 옛날의 화려했던 영향력을 많이 상실했고 시장의 주요 화두에서 조금 벗어나 있는 듯한 모습이다.. 하지만 10 월은 위안화 이슈와 관련해서 중요한 분수령이 될 것으로 판단된다. 그것은바로 10 월 15 일 발표될 미 재무부의 환율조작국 지정과 관련된 보고서와 관련된 것이다.여기에서 중국이 환율조작국으로 지정된다면 미 의회는 무역보복에 착수할 것으로 예상되고 이에 맞서 중국 역시 가만히 있지 만은 않을 것으로 전망돼 자칫 걷잡을 수 없는 혼란의 유탄이 우리에게도 영향을 미치지 않을까 우려된다. . 파국을 원치 않는 양국의 입장을 감안하면 중국이 환율조작국으로 지정될 가능성은 높지 않은 것으로 판단되며 이럴 경우 위안화 움직임이 주목된다. . 주지하다시피 미 의회는 중국에 대해 강경한 입장을 고수하고 있는데 미 재무부가 이를도외시한 채 중국을 환율조작국 지정에서 제외한다면 그것은 중국과 미국 간 연내 추가절상에 대한 암묵적 합의를 전제로 한 것일 수 있고 따라서 위안화는 이를 계기로 오히려강세를 펼칠 가능성이 높아진다는 것이다. 9 월 G7 회담으로 위안화 이슈는 다시 수면 아래로 내려간 것처럼 보이지만 이에 대해서 관심의 끈을 놓으면 안되는 이유가 바로 이것이라 하겠다. 인도네시아 문제를 잠깐 살펴보면… . 8 월말 10800 루피아까지 상승하면서 불안감을 자아냈던 인도네시아 루피아화가 9 월 중순까지 9900 루피아까지 하락하면서 일견 안정세를 찾는 듯 했지만 9 월말에 접어들면서다시 10000 루피아를 넘어서 불안한 움직임이 아직 끝나지 않은 것으로 판단된다. 지난달월간 전망에서 이 문제를 이미 다뤘기 때문에 여기서는 외환위기의 재발 가능성을 가늠해보는 차원에서 아시아 각 국의 펀더멘탈을 살펴 보고자 한다. . 결론부터 말한다면, 아시아 각 국의 경제 펀더멘탈 측면에서 이 지역에서의 외환위기 재발 가능성은 상당히 낮은 것으로 평가된다. 외환위기 발생 시 방어능력을 가장 잘 보여주는 외환보유액은 한국, 대만, 홍콩, 싱가포르 등에서 폭발적인 증가세를 나타내며 8 월말현재 6964 억달러에 달하고 있고 외환보유액 대비 단기외채 비중도 30% 선에서 안정된 흐름을 이어가고 있다. 97 년 외환위기의 근본 원인중의 하나로 지목되는 경상수지 불균형역시 97 년 이후 대폭 호전되면서 2004 년 말 현재 양호한 성적을 이어가고 있다. . 다만 인도네시아를 포함한 동남아 국가들의 지표는 상대적으로 취약함을 드러내고 있다는 점이 눈에 거슬린다. 이들 국가의 GDP 대비 재정수지 비중이 (-)를 벗어나고 있지 못하고, 97 년 외환위기의 진앙지였던 태국과 인도네시아의 GDP 대비 경상수지 비중이 2005년에 (-)로 반전될 것으로 예상되고 있어 외환위기의 재발 가능성이 단지 기우에만 머물고 있지 않은 것이다. 특히 인도네시아의 경우 외환보유액 대비 단기외채 비중이 역내 국가중 가장 높은 63%(2003 년 기준)에 달하며 외환보유액은 지난 8 월의 루피아화 급등에 때른 개입으로 약 300 억달러 수준까지 떨어진 것으로 파악된다. . 97 년 외환위기가 발생한 지 벌서 8 년이라는 시간이 흘러갔다. 8 년이라는 시간 동안 위기가 재발하지 않았다는 사실은 외환위기가 2~3 년을 주기로 반복적으로 발생했던 라틴아메리카와 비교하면 상대적으로 아시아 국가들의 위기 관리능력이 우월하다고 할 수 있을 것이다. 하지만 외환위기는 때와 장소를 가리지 않으며 때로는 별다른 징후 없이 찾아온다는 점에서 외환위기가 발발한 지 8 년이 지난 지금 그 동안 연구 결과를 다시 한 번살펴보고 미리 대비하는 것은 결코 시간낭비가 되지 않을 것이다. 10 월 전망…불은 붙었지만 확대해석은 경계하자 . 지루한 1020 원대 박스권이 9 월 중순 이후부터 1030 원과 1040 원을 가볍게 돌파하면서 환율 상승세에 불이 붙는 모습이다. 1020 원대에서 횡보하면서 축적되었던 에너지가 역내외 매수세를 자극하여 상승세를 가속화 시키면서 10 월 초에도 그 기세를 이어갈 것이라는 시각이 힘을 얻고 있고, 이제 달러/원은 연중 고점인 1054 원을 목표로 그 흐름을 이어갈 것으로 전망된다. 글로벌 마켓에서도 달러화는 엔 및 유로화에 대해 강세를 시현하고 있으니 달러/원 환율은 내외적으로 추가 상승의 계기가 마련되었다고 해도 과언이 아닐것이다. . 9 월 마지막 날 달러/원 환율이 강력한 매수세를 바탕으로 약 2 개월 만에 1040 원을 돌파하였다. 이러한 매수세가 일과성으로 끝날 지 아니면 향후 외환시장 수급 상황에 변화의 신호탄이 될 것인 지 아직 판단하기는 이르지만, 그동안 적극적으로 참여하기를 망설였던 달러 매수세에 큰 힘을 보태줄 것으로 사료되며 반대로 공급측면에서는 매물출회를 자제시키는 역할을 담당할 것으로 예상된다. . 하지만 앞서 이슈점검을 통해 분석한 내용은 (임박한 위협이 아닌)인도네시아 재료를 제외하면 모두 달러화 강세에 부정적인 내용들을 담고 있다. 최근 달러화 강세 흐름과는 배치되는 것으로 다소 의아해 할 수 있겠지만, 결국은 장기 트렌드와 관련된다는 측면에서결코 간과해서는 안되는 부분이다. 즉 분위기에 휩쓸려 단기적인 오버슈팅 현상이 자주발생하는 자산가격 움직임의 특성상 달러/원 환율은 1050 원, 아니 그 이상으로의 상승도 시야에 들어오지만 달러화 추세에 근본적 방향을 제시해 주는 펀더멘탈 요인에 변화가 없는 이상 9 월말의 상승세를 추세전환으로 확대해석 하는 것은 경계할 필요가 있는 것이다. . 때마침 일본 경제의 지속적 회복 가능성이 대두되면서 BOJ 의 통화정책 변경도, 빠른 시일 내 금리가 인상될 것으로 기대되지는 않지만, 조만간 본격적으로 도마 위에 오를 것으로 예상돼 달러화는 막강한 복병을 맞게 될 것으로 판단된다. . 9 월에 달러화가 약세를 보일 것으로 예상했었으나 그 전제였던 미국 금리인상 중단이 틀린 것으로 드러나 결국 예상이 보기 좋게 빗나갔다. 현재 시장 분위기는 위쪽으로 형성되어 있는 것이 분명하고 따라서 월 초에 달러/원은 연중 고점인 1054 원에 대한 도전을 시도할 것으로 예상된다. 하지만 펀더멘탈에 변화가 없는 상황에서 달러화의 랠리는 고점을 높여 갈수록 사상누각이 되기 쉬우며 역풍을 맞을 가능성도 높아질 것으로 판단되므로 지나치게 시장흐름을 추종하는 것 보다는 월 초 상승 이후 기세가 꺾일 것에 대비하여 리스크 관리에 중점을 두는 것이 바람직할 전망이다. 10 월예상 달러-원 거래 가격대 : 1025 ~ 1055 원

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