[국채선물 헤지성과 높여라] 더 정교하게…오차 줄일 대안 없나



(서울=연합인포맥스) 강수지 기자·황두환 연구원 = 국채선물은 채권에 투자하는 기관투자자들이 손쉽게 금리 변동 위험을 관리할 수 있는 중요한 수단이지만, 채권시장에는 오랜 기간 헤지 오차로 인한 불편함이 존재해 왔다.

채권시장은 다른 모델에 비해 헤지 효율성이 뛰어나고 계산하기 간편한 가격 민감도 모형을 통해 헤지를 수행하지만, 월물 초기에 오버 헤지가 발생하는 경향으로 인해 일부 채권시장 참가자들은 기존 방안과 다르게 자체로 헤지를 수행하는 실정이다.

29일 연합인포맥스는 기존 헤지 방안의 의미와 한계를 분석하고 시장에서 적용하는 헤지 방안과 수정된 방안의 실제 성과를 확인함으로써 광범위하게 적용할 수 있는 대안을 모색해봤다.

◇ 매매일 기준으로 이론가 산출하는 기존 방법의 한계

최근 어느 때보다 글로벌 금융시장 변동성이 극심한 상황에서 금리 변화에 따른 채권 보유 평가액에 대한 위험도 더 커진 만큼 정확도 높은 헤지에 대한 필요성이 절실해졌다.

실무에서는 채권과 국채선물의 듀레이션 비율을 이용한 가격 민감도 모형을 주로 사용하는데 가격 민감도 모형은 가상채권을 사용해 산출되는 국채선물의 듀레이션을 현물채권의 듀레이션과 일치시켜 헤지를 수행하는 모형이다.

헤지 모형 중 가격 민감도 모형이 가장 효율성이 높은 것으로 평가되지만, 현물 채권금리에서 산출한 선도금리와 국채선물의 듀레이션 산출에 사용되는 가상 국채의 현금 흐름의 시점이 일치하지 않아 매매일 시점에서 국채선물 이론가를 산출하면 국채선물의 듀레이션이 과소평가 되어 오버헤지가 발생한다.




◇ 오차 줄이는 수정안은…가상채권 발행 기준일 변경

기존의 헤지 방식으로 발생하는 오버 헤지를 줄이기 위해서는 가상채권 발행 기준을 매매일이 아닌 최종거래일(만기일)로 잡는 방법이 있다.

가상채권 발행을 매매 당일로 가정하는 기존 방안은 국채선물의 현금 흐름을 매매일에 발행해 이로부터 3년의 만기를 가정하고 듀레이션을 산출하며, 국채선물의 '현재 가격'을 가격 민감도 모형에 대입해 헤지 수량을 산출한다.

반면 가상채권 발행을 최종거래일로 가정하는 신규 방안은 국채선물의 현금흐름을 최종거래일에 발행해 최종거래일로부터 3년의 만기로 가정해 듀레이션을 산출한다. 매매일과 최종거래일 사이의 기간을 고려해주기 위해 '국채선물의 현재 가격을 매매일과 최종거래일의 기간에 대해 단리로 할인한 가격'을 가격 민감도 모형에 대입해 헤지 수량을 산출한다.




이미 일부 시장참가자들은 이러한 헤지 오차를 인식하고 헤지 성과를 개선하기 위해 노력 중이다.

양현석 케이프투자증권 이사가 지난 2018년 발표한 '국채선물 헤지모형에 대한 연구 논문'에서도 국채선물의 현금흐름과 선도금리의 불일치를 지적하고 듀레이션 수정을 통해 현물채권 시장 위험에 대한 국채선물 헤지 성과 향상을 도모한 바 있다.

채권시장에서는 헤지 오차가 존재하는 기존의 방식이 아닌 헤지 계산기를 자체 제작해 사용하는 경우도 많은 것으로 전해졌다.

이 때문에 실제 증권사나 선물사가 제공하는 가격 민감도 기반 헤지 수량도 조금씩 차이를 보인다.

한 증권사의 채권 딜러는 "가장 단순하지만, 가장 중요한 것이 선물 듀레이션과 현물 듀레이션을 일치시키는 것"이라며 "이미 많은 증권사와 기관이 매매일이 아니라 선물 만기 시점부터 3년 만기로 계산하고 있다"고 말했다.

그는 "다만, 3년 국채선물은 기존 방식과 수정 방식의 차이가 다소 존재하지만, 10년 국채선물은 크게 차이는 없는 수준"이라고 덧붙였다.

현재 인포맥스는 국채선물 헤지(화면번호 3651)에서 계산 로직을 구현 중이며 투자자가 수정 듀레이션을 실정에 맞게 선택할 수 있도록 4월중 화면을 개선할 예정이다.

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